Desacordo entre economistas tem sido um motivo constante de piadas (eu mesmo conheço algumas ótimas) e há boas razões para isso. Ainda assim, a maioria dos economistas concorda com pelo menos uma afirmação muito simples: não há almoço grátis. Restrições orçamentárias serão respeitadas, independentemente de ideologia ou intenção, de uma forma ou de outra. Essa constatação (quase acaciana, confesso) torna-se muito relevante quando examinamos as contas externas brasileiras, em particular a questão da manutenção da política cambial.
No período 1995-97 o déficit brasileiro em conta corrente acumulou cerca de US$ 75 bilhões, um valor que deve subir para US$ 107 bilhões se incluirmos 1998 na história. Apesar disso, o País acumulou US$ 34 bilhões em reservas entre dezembro de 1994 e junho de 1998, quer dizer, o resto do mundo mostrou-se bastante disposto a financiar nosso déficit em conta corrente e tudo indica que essa disposição não se abalará no futuro próximo. O fluxo esperado de investimentos diretos e capital de empréstimo parece ser mais do que suficiente para o financiamento da conta corrente em 1998 e 1999.
O financiamento da conta corrente, porém, é uma questão secundária, ainda que importante para a gestão de curto e médio prazos. A questão patrimonial parece-nos ser muito mais relevante. Os déficits em conta corrente durante os últimos anos implicaram um crescimento substancial do passivo externo líquido do Brasil. De acordo com o Banco Central, o passivo externo líquido brasileiro aumentou de US$ 150 bilhões em dezembro de 1994 para US$ 256 bilhões em março de 1998.
Infelizmente, investidores não financiam o Brasil movidos por compaixão, mas pelo retorno esperado de suas aplicações. Sob forma de juros ou dividendos, passivos devem ser servidos e o grande aumento do passivo externo líquido brasileiro dá sinal de um aumento correspondente do fluxo de juros e dividendos a ser pagos no futuro. Assim, mesmo se o déficit comercial não aumentasse, o déficit em conta corrente tenderia a crescer por causa do pagamento do serviço sobre o passivo externo líquido. Mantida indefinidamente, tal situação violaria a restrição orçamentária do balanço de pagamentos, ao permitir um aumento ilimitado do passivo externo líquido, como um indivíduo que estivesse aumentando sua dívida para simplesmente pagar o serviço da dívida.
A bem da verdade, essa restrição exige relativamente pouco. Um país pode sustentar déficits em conta corrente desde que o valor presente dos superávits primários em conta corrente (definidos como a conta corrente deduzida de juros e dividendos) seja igual ou maior que seu passivo externo líquido, assim como um indivíduo é solvente se o valor presente de sua renda esperada for maior que sua dívida corrente.
Embora tal restrição seja relativamente simples, não é possível observar diretamente seu atendimento, pela também simples razão que não podemos observar o fluxo futuro de superávits primários na conta corrente. A solução para o problema empírico é o uso de regras práticas, baseadas em indicadores de solvência externa, como a relação passivo externo/PIB, ou passivo externo/exportações, que possam dar sinal da capacidade de o país servir tanto a dívida como o capital externo.
Até para evitar a discussão sobre qual é o valor do PIB medido em dólares e também porque os serviços do passivo externo devem ser pagos pelas receitas derivadas das exportações, consideramos que o melhor indicador é a relação passivo externo líquido sobre exportações (PEL/EXP). Assim, todo raciocínio a seguir está baseado neste indicador.
Pelos dados do Banco Central e pela nossa previsão de exportações (incluindo serviços) para 1998, o passivo externo líquido representa algo como 4,4 vezes as exportações anuais. O exercício que propomos é determinar qual é a evolução requerida das exportações (neste caso só as exportações de bens) para que a relação PEL/EXP atinja níveis que consideramos seguros em 2002, ao final do próximo mandato presidencial. Para isso desenvolvemos um modelo de simulação dos diversos itens do balanço em conta corrente. Este modelo calcula a taxa de crescimento requerida das exportações no período 1998/2002 para diversas hipóteses de crescimento do PIB brasileiro e diferentes relações PEL/EXP em 2002.
A conclusão inescapável é que as taxas de crescimento requerido das exportações no período em questão devem ser bem maiores do que as registradas no período 1994/98 (7% ao ano). No caso mais favorável (mas que requer um crescimento do PIB de apenas 2% ao ano), as exportações devem crescer 9,5% ao ano. No caso mais realista (de crescimento do PIB de 3% ao ano e PEL/EXP= 4,5), a taxa requerida de crescimento das exportações entre 1998 e 2002 deve ser de 12% ao ano, caindo para 8% ao ano após esse período.
Considerando que a desvalorização real do câmbio está hoje na faixa de 6% ao ano e a elasticidade-câmbio de longo prazo das exportações é de 1,256 (ver Pastore, Blum e Pinotti, Paridade de Poder de Compra, Câmbio Real e Saldos Comerciais, mimeo, agosto de 97, pág. 46), a manutenção do ritmo de desvalorização cambial tende a produzir por si só um crescimento de 7,5% ao ano das exportações, bastante abaixo do requerido. O restante deve vir de outras fontes, seja o aumento do suporte financeiro às exportações, seja o próprio crescimento do comércio internacional ou do preço das principais commodities brasileiras, ou ganhos de produtividade acima dos níveis internacionais.
Com isso em mente, deve ficar claro que a redução do ritmo de desvalorização - como proposto por vários analistas e, de certa forma, antecipado pelo mercado - é uma medida na direção diametralmente oposta à necessária. Há bons argumentos em favor da redução do ritmo de desvalorização, em particular se permitisse uma queda adicional das taxas de juros e, portanto, do déficit público, mas acreditamos que tais argumentos perdem força em face da necessidade de atendimento da restrição orçamentária externa.
Neste sentido, as repetidas afirmações do Banco Central acerca da manutenção do ritmo de desvalorização cambial representam mais uma demonstração do predomínio da racionalidade econômica sobre a conveniência política. Mantemos a esperança de que esta seja uma característica duradoura deste governo.
Alexandre Schwartsman é economista-chefe do Crédit Agricole Indosuez

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